La Resolución 249 permite experimentar con la emisión, negociación, custodia y liquidación dentro de una misma estructura, incluso sin intermediario ni depositario central de valores. Los resultados podrían orientar cambios en las normas y la organización del mercado brasileño.
14 de octubre de 2026
La Comisión de Valores Mobiliarios de Brasil (Comissão de Valores Mobiliários, CVM), el organismo que regula el mercado de valores brasileño, ha abierto una vía de experimentación con potencial para transformar la organización del mercado de capitales del país. Mediante la Resolución 249, difundida este miércoles, el regulador permitirá probar operaciones on-chain que reúnan, bajo una misma entidad y en un único entorno digital, funciones como la emisión, distribución, negociación, custodia y liquidación de valores. Los experimentos podrán incluir estructuras sin intermediario ni depositario central de valores.
La relevancia económica de esta apertura reside en la posibilidad de reorganizar los servicios que sustentan una inversión. Al admitir distintas combinaciones de funciones, la CVM crea las condiciones para evaluar qué actividades pueden integrarse, qué controles deben acompañarlas y cómo deben distribuirse las responsabilidades.
Para las instituciones financieras y los proveedores de infraestructura, el debate abarca costos, ingresos y posición competitiva. Si los experimentos demuestran que determinados servicios pueden funcionar de forma integrada y segura, sus resultados podrían fundamentar propuestas de modificación de las normas del mercado.
La integración de funciones es el punto central
La disposición de mayor alcance para este debate es el artículo 15, inciso VIII. Admite estructuras en las que una misma entidad ejecute dos o más etapas del ciclo de vida de los valores en un entorno basado en tecnología de registro distribuido, conocida por las siglas DLT, que incluye las blockchains.
El alcance permite investigar operaciones con acciones, debentures, certificados de derechos de cobro y participaciones en fondos de inversión, entre otros instrumentos. Los casos de prueba también podrán contemplar pagos de rendimientos, amortizaciones, reembolsos, conversiones y la constitución de cargas y gravámenes. La evaluación podrá, por tanto, seguir el funcionamiento de una inversión desde su emisión hasta los eventos posteriores de su ciclo de vida.
La hipótesis económica es que los registros compartidos y los procedimientos programables reduzcan las tareas repetidas, las discrepancias entre sistemas y la necesidad de conciliación. Una negociación podría actualizar posiciones y activar procedimientos de liquidación dentro de un flujo coordinado.
La resolución contempla, por ejemplo, mecanismos de entrega contra pago, en los que la transferencia del activo queda condicionada a la correspondiente transferencia de los fondos. En el piloto, ambas partes se simularán con tokens de prueba.
El beneficio dependerá de cuánto simplifique realmente la operación esa integración. Los ahorros en procesamiento y verificación deberán contrastarse con los gastos de desarrollo, seguridad, mantenimiento, conectividad y respuesta a fallos. Una experiencia más sencilla para el inversor puede seguir requiriendo una operación compleja entre bastidores.
Costos, ingresos y responsabilidades
Para bancos, intermediarios y proveedores de infraestructura, los experimentos ofrecen una oportunidad para evaluar qué servicios pueden prestar de forma integrada y qué responsabilidades están preparados para asumir.
Una estructura que reúna negociación y liquidación, por ejemplo, deberá demostrar cómo gestiona los fallos, controla los accesos y reconstruye las operaciones. Si también concentra otras funciones, será necesario evaluar los conflictos derivados de esa combinación y los mecanismos que preservan el equilibrio entre los participantes.
La resolución exige que los controles y contrapesos propios del mercado de capitales se traduzcan, siempre que sea posible, en la arquitectura de la red, en los derechos y deberes de los participantes y en los contratos inteligentes. También establece la prevención de asimetrías de información como principio de los experimentos.
Estos requisitos convierten la gobernanza en parte del desempeño que se evaluará. La capacidad de ejecutar una transacción deberá ir acompañada de la demostración de quién puede autorizarla, quién responde por ella y cómo puede verificarse que se ajusta a las normas.
También existe una cuestión de competencia. La integración puede abrir espacio para nuevos proveedores y modelos de servicio, pero también puede favorecer a operadores capaces de concentrar varias etapas de la inversión. Las posibles ganancias de eficiencia deberán examinarse junto con sus efectos sobre el acceso a la infraestructura, los conflictos de interés y la distribución del poder económico.
Se compararán redes públicas y privadas
La CVM prevé evaluar redes privadas y redes públicas permisionadas. Las propuestas deberán explicar su arquitectura, protocolo, mecanismo de consenso, gestión de permisos, interoperabilidad y controles de seguridad. El programa permite comparar distintas soluciones bajo requisitos comunes.
Esta apertura es relevante para el desarrollo de mercados on-chain porque incorpora distintas arquitecturas a la experimentación regulatoria. El análisis deberá considerar cómo cada estructura controla la participación, protege la información y permite la supervisión.
La norma adopta el principio de privacidad auditable: la confidencialidad y la protección de datos deben coexistir con la identificación y la trazabilidad del beneficiario final por parte de las autoridades competentes.
También se prestará atención a las dependencias externas. Los contratos inteligentes pueden ejecutar instrucciones automáticamente, pero parte de la información necesaria para la operación puede llegar desde fuera de la red, a través de los llamados oráculos. La resolución exige verificaciones de seguridad en estas integraciones y dispone que los informes de conclusiones describan las actividades realizadas fuera de la red y su gobernanza.
Este requisito ayudará a medir el alcance de la automatización: qué parte del proceso funciona en el entorno compartido y qué parte sigue dependiendo de sistemas, decisiones y procedimientos externos.
Supervisión incorporada a la infraestructura
Las redes deberán proporcionar a la CVM acceso directo de lectura, en tiempo real, a la totalidad de los registros experimentales. El acceso incluirá transacciones, estados de los contratos inteligentes y metadatos, con herramientas de consulta, extracción de información y pistas de auditoría capaces de reconstruir las operaciones.
El diseño permite experimentar con una supervisión más próxima a la ejecución. El regulador podrá consultar directamente los registros, manteniéndose al margen de las decisiones operativas: la CVM no validará transacciones, producirá bloques ni participará en el mecanismo de consenso de la red.
“Corresponde a la CVM acompañar este movimiento, probando soluciones y dialogando con el mercado”, afirmó el presidente del organismo, Otto Lobo, en el comunicado sobre la creación del programa. Según la CVM, la iniciativa deberá reunir evidencia para evaluar las posibles vías regulatorias.
La capacidad de ofrecer visibilidad al supervisor será, por tanto, una condición para el funcionamiento de la infraestructura experimental.
Un plazo breve exige preparación concreta
Las propuestas deberán presentarse en un plazo de 15 días hábiles a partir de la publicación. Podrán proponer y gestionar redes las asociaciones representativas y las entidades autorreguladoras que participan en el Grupo de Trabajo de Tokenización de la CVM, individualmente o en consorcio. Una vez cumplidos los requisitos, la admisión será automática, sin límite en el número de redes.
La presentación deberá incluir casos de prueba, participantes, cronograma, arquitectura y medios de acceso del regulador listos para conectarse. Los experimentos tendrán una duración de 60 días, prorrogable hasta 30 días por decisión del Comité Gestor.
El cronograma exige que los proponentes lleguen con sistemas y estructuras operativas suficientemente preparados para ser examinados. La participación será voluntaria y financiada por los propios participantes, incluidos los gastos de desarrollo, conexión, operación y desmantelamiento.
Al finalizar, la CVM consolidará los resultados, riesgos y recomendaciones para posibles mejoras normativas o legales. Está prevista la divulgación de una versión pública del informe final, preservando la información confidencial.
La decisión sobre operaciones comerciales quedará para etapas posteriores. Incluso un experimento técnicamente exitoso dejará abiertas cuestiones sobre escala, viabilidad económica y funcionamiento con activos reales.
Aun así, el objeto de la evaluación ya es relevante para la estrategia de las instituciones. Al admitir pruebas que reúnen servicios y prescinden de determinados participantes en estructuras experimentales, la CVM ha puesto bajo examen la propia división de funciones del mercado.
Los resultados podrían indicar qué actividades siguen requiriendo estructuras separadas y cuáles pueden integrarse en una infraestructura on-chain con eficiencia, responsabilidad y supervisión. De esa evaluación podría surgir un cambio duradero en la forma de operar el mercado de capitales brasileño.